工商时报社论欧债危机动荡盘根错节

2019-12-10 909人围观

工商时报6日社论「欧债危机动荡盘根错节」内容如下:
 
 过去两年欧债危机之所以如滚雪球般愈滚愈大,在于其已经形成一个难以解决的恶性循环。质言之,金融海啸时欧元区国家纷纷利用极度宽鬆的激励政策刺激当时低迷的经济,尤以欧猪五国的财政激励程度为甚,造成这些国家政府在金融海啸后面临相当大的财政赤字以及累积难以偿还的巨额债务。由于债信明显恶化,市场投资人对这些国家公债纷纷要求比较高的风险贴水,造成债券殖利率明显上升。让人忧心的是,PIIGS政府所发行的债券,往往是这些国家银行体系手中相当重要的资产。欧洲银行管理局的资料显示,希腊、义大利、卢森堡、西班牙、塞普勒斯、葡萄牙、爱尔兰、比利时、德国与法国银行业对PIIGS国家政府公债的曝险占银行核心资本的比率均超过50%。因此,一旦主权债信危机恶化,不只是这些PIIGS国家的内部问题,更会透过银行体系传递到其他国家,形成整体欧元区的危机。 

 由于许多欧元区国家的银行对PIIGS公债有巨额的曝险,当这些国家公债殖利率明显飙涨时,不但使得其资本适足率因公债部位出现亏损而下滑,更因其资产品质恶化,致使这些银行在市场上不易取得融资。此外,由于银行面临流动性不足的问题,必须诉诸贱价出售手中资产以供日常营运之需,更将拉低其资本适足率。值得注意的是,衡量欧元区银行业资金借贷紧俏程度的Euro Libor-OIS利差从8月起明显扩大,目前持续位处于0.8%的高档。当银行流动性以及资本适足率不足时,势必会透过回收并减少企业放款与投资等作法提高营运的现金部位。此时原本侷限于银行体系的资金紧俏问题,将会演变成全经济体系的信贷挤压。 

 如此一来,企业面临资金不足爆发经营财务危机或重整清算的风险升高,大规模的裁员潮于焉发生。景气因而加速下滑,政府税收也因此锐减,支出则反向增加,致财政状况进一步恶化,并造成下一轮殖利率的飙升,而形成恶性循环。过去两年来,PIIGS国家一次次提出巨额的财政节约措施,但最后实现的财政赤字总达不到目标,就是这个恶性循环的最佳写照。为防止这个问题扩散,过去几个月欧盟领导人着眼于避免流动性不足以及殖利率飙升策略。 

 具体地说,除欧洲央行宣布持续提供无上限的3个月期以及6个月期低利率欧元融通外,9月15日ECB又与美国联準会、英国、日本及瑞士央行等联手推出无上限的低利率美元融资,这的确有助于舒缓银行的流动性不足问题,避免欧债危机波及银行业致造成资金紧俏,但仍无法有效地打破恶性循环。因为目前欧债危机的根本在于PIIGS五国政府无法以合理的成本取得资金,因此根本的解决方式在于阻止这些国家殖利率大幅飙升。目前欧盟高层解决殖利率飙升主要有二项作法:一是ECB宣布从8月8日起透过证券市场计画在市场上扩大PIIGS买债的规模;二是7月21日欧盟各国同意扩大欧洲金融稳定机制的使用範围,允许其在次级市场买债防止主权债信危机扩散。观察近期义大利及西班牙债券殖利率,8月8日两国十年期公债殖利率分别下滑80及88个基点,该作法的确一度发挥效力。更具体地说,在ECB宣布买债后,除第一天有显着效果外,其后该两国殖利率大致维持在5%以上的高档盘整,显示目前市场仍对ECB买债的规模以及持续性感到存疑。 

 值得一提的是,7月通过EFSF可扩权的共识后,经过两个多月却尚未获所有成员国议会通过,显示部份国家对此仍有异议。另,EFSF的规模仅有4,400亿欧元,虽足以因应希腊、葡萄牙以及爱尔兰的倒债危机,但无力为西班牙以及义大利提供足够的防火墙。易言之,虽欧盟高层试图透过推出多种政策组合避免债信危机扩散,但这些努力尚未让市场信服相关当局有解决问题的能力及决心,以致于每次债信危机都止于暂时获得控制,但根本问题仍在。 

 另一个重要议题在于解决政府债务膨胀以及赤字的问题,维持经济成长让税收增长也是很重要的考量。若经济陷入严重的衰退,在税收锐减下,就算做再严苛的财政节约措施也是枉然。PIIGS诸国在加入欧元区之后逐渐形成主权债信危机,根本问题在于其竞争力原本就较核心国家为弱,在无法藉由汇率调整下,竞争力不足逐渐形成结构性问题。然而从过去两年处理PIIGS债信危机的作法可知,核心国家要求PIIGS国家所做的财政节约措施,几乎仅聚焦在能否达成财政目标,而不考虑其长期经济成长。因此,单纯从会计问题出发的财政措施不但会弱化这些国家的经济成长,更拉大PIIGS国家与核心国家竞争力的差异,致根本问题更形恶化。